Cas d'investissement Barclays

À la suite des élections britanniques de la semaine dernière, il est utile de revenir sur le cas d’investissement de Barclays. La banque bénéficie d’un environnement macro qui s’améliore, d’un mangement bien plus crédible que par le passé et d’une valorisation qui reste très décotée.

Une normalisation de l’environnement politique et réglementaire

Au cours des 15 dernières années, les grandes banques anglaises ont dû faire face aux retombées très négatives de la grande crise financière de 2008. On peut notamment citer le sauvetage public de Lloyds et Natwest, le réferendum sur l’indépendance de l’Ecosse, le Brexit et le durcissement du FCA (régulateur anglais).

Cependant, nous pensons que le succès des travaillistes aux récentes élections devrait marquer un tournant, et le premier ministre, KeirStarmer, a explicitement exclu de nouvelles taxes sur les banques. De plus, le parti travailliste devrait oeuvrer à un apaisement des relations avec l’Union Européenne, ce qui est important pour Barclays qui avait perdu son passeport européen suite au Brexit. Enfin, le FCA a atténué sa rhétorique conflictuelle. Cette relative stabilité du contexte politique et réglementaire devrait s’accompagner d’une baisse progressive des taux de la Banque d’Angleterre, de 5.25% à 3% d’ici fin 2026. C’est un élément clé pour l’économie anglaise qui est particulièrement sensible aux taux directeurs (les prêts immobiliers sont essentiellement à taux variables).

Nous prévoyons donc une normalisation des conditions opérationnelles des banques anglaises, une situation bien différente de celle des 15 dernières années.

Une franchise historique

Fondée il y a plus de 330 ans (en1690), Barclays existait même avant la création de la Banque d'Angleterre en1694. La marque Barclays a non seulement un grand prestige historique, mais aussi une forte valeur auprès des entreprises, institutions et consommateurs britanniques. Cependant, nous étions historiquement sceptiques sur le titre jusqu'à la mise à jour de la stratégie de février 2024.

En effet, Barclays a souffert parle passé d'une direction générale faible, d'une banque d'investissement (CIB)surdimensionnée et médiocre, et d'une structure trop complexe. Mais nouspensons que la plupart de ces problèmes sont désormais en voie de résolution.

Premièrement, en ce qui concerne la direction générale, l'actuel PDG (depuis 2021), C.S. Venkatakrishnan ("Venkat"), possède une solide expérience des marchés et de la gestion des risques, acquise chez JPMorgan (1993-2016), une référence du secteur, et également chez Barclays depuis 2016. Deuxièmement, en ce qui concerne la CIB, Barclays a prévu une allocation stable du capital jusqu'en2026 et a également gagné des parts de marché importantes aux dépens du Credit Suisse et de la Deutsche Bank. Enfin, en matière de simplification, Barclays a cédé ses activités africaines, fermé le négoce de matières premières, réduit son empreinte CIB en Asie et a annoncé la semaine dernière la vente de ses activités de crédit à la consommation en Allemagne.

La composition actuelle, simplifiée, de la banque comprend :

·Barclays Royaume-Uni

·Cartes et paiements aux consommateurs

·Banque d'investissement

Des prévisions réalistes, un potentiel ignoré

Avec une direction renforcée et une structure opérationnelle plus simple, Barclays a annoncé en début d'année des objectifs financiers pour 2026 qui nous semblent réalisables.

Barclays prévoit de passer son chiffre d’affaires de £25.4 milliards à £30 milliards entre 2023 et 2026. Cela implique une croissance de 5.7%/an. En excluant les revenus supplémentaires liés aux stratégies de couvertures du risque de taux d’intérêt, la croissance attendue du CA sous-jacent est de 3.3 %, ce qui est approximativement équivalent à la croissance nominale du PIB.

Pour atteindre cette croissance organique, Barclays se concentre sur l'augmentation du crédit à la consommation (Barclaycard) et une croissance modeste de sa banque d'investissement (CIB), principalement dans le domaine du M&A.

Nous supposons que Barclays génèrera £28.5 milliards de chiffre d’affaires en 2026, un ratio coût/revenu proche de 60% et un coût du risque de 55bp. La ratio coût/revenu est facilement atteignable si l’on suppose un coût marginal nul pour chaque livre sterling supplémentaire de CA mais nous préférons rester prudents dans nos hypothèses. En prenant en compte les rachats d’actions, nous anticipons un bpa 2026 de 47p.Avec un multiple de 8x PE (inférieur à la moyenne long terme de 9x) et en ajoutant les dividendes reçus, nous obtenons un TRI supérieur à 50% sur 2 ans soit 25%/an.

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