Lettre de la gestion : BDL Rempart & BDL Convictions - Septembre 2022

Chers co-investisseurs,

C‘est parce qu’en 2005 nous étions persuadés que le meilleur véhicule patrimonial pour traverser toutes les turbulences de la vie d’un investisseur était un fonds Long Short que notre projet entrepreneurial à BDL s’est construit autour du fonds BDL Rempart. Depuis, nous avons vécu la crise financière, la crise de l’euro, le Brexit, le coronavirus, et maintenant l’invasion de l’Ukraine par la Russie.. Cette dernière vient démontrer toute la pertinence de notre fonds Long Short, notamment depuis les évolutions que nous lui avons apportées avec les couvertures optionnelles et indicielles ainsi qu’avec son passage en VAR.

Depuis le début de l’année, notre fonds Long Short BDL Rempart, qui a un objectif de performance absolue, est en hausse de +6.25%.

BDL Convictions, fonds PEA, réplique de la poche longue de BDL Rempart, est lui en baisse de -12.39%. Il fait légèrement mieux que son indice de référence, le Stoxx 600 dividendes réinvestis, qui est en baisse de -13.10%. La surperformance depuis la création du fonds BDL Convictions est de + 74.98%.

Nous sommes arrivés à la fin d’un cycle d’inflation modérée. Celui-ci s’était ouvert lors de la chute du mur de Berlin. Il reposait sur l’achat de produits chinois bon marché grâce à une main d’œuvre chinoise abondante et ultra compétitive, et sur un accès à l’énergie en grande quantité et à bon prix dont profitait largement l’industrie allemande et toute l’Europe, avec entre autres, le gaz russe. Le fonctionnement de cette économie globalisée était arbitré selon les règles fixées par les États-Unis. Cet équilibre entre les États-Unis, la Chine, l’Europe et la Russie n’est plus. Le monde se sépare. Il s’écarte. Toute notre chaîne d’approvisionnement actuelle est dépendante d’États avec lesquels nous sommes désormais plus ou moins en situation de guerre froide. L’enjeu primordial pour les européens est de redevenir autonome. Il faut reconstruire notre souveraineté industrielle afin de retrouver notre souveraineté militaire, énergétique et alimentaire. L’Europe doit se réorganiser et, rien que pour le gaz, cela ne pourra pas complétement se faire avant 2024, date à laquelle les terminaux de gaz naturel liquéfié rentreront en service. C’est la réalité industrielle. La reconstruction nécessitera du temps et des capitaux. Tous ceux qui pensent que nous verrons une décélération rapide et durable de l’inflation sont donc, nous semble-t-il, naïfs !

D’autant plus que la boucle prix-salaire s’installe en Europe. Les générations post papy-boom ont besoin de ces hausses salariales ; les patrons n’ont plus d’argument pour s’y opposer. En effet, les dernières décennies de déclin de l’inflation ont eu pour effet de créer deux grands déséquilibres.

Le premier, entre les actifs et les retraités. Les plus âgés, qui avaient eu le temps d’accumuler du patrimoine dans leur jeunesse, ont vu s’envoler le prix de leurs actifs financiers et immobiliers, qui étaient dopés par l’action des banques centrales. Dans un même temps, l’accès à la propriété pour les plus jeunes est devenue quasi impossible.

Le second, entre le capital et le travail. Jusqu’à présent, pour protéger la compétitivité et donc la pérennité de son entreprise, un patron pouvait être intransigeant sur des hausses de salaires, non justifiées dans un environnement mondialisé déflationniste. Avec le retour de l’inflation et les pénuries de main d’œuvre qualifiée, il est fort probable que le balancier reparte dans le sens des salariés.

L’inflation avoisine les 9% en Europe. Compte tenu de ce que nous venons de décrire, elle n’a sans doute pas atteint son pic. Les marchés financiers actions et obligations sont pour la plupart en baisse de 15 à 20%. Le cycle qui s’ouvre risque d’être beaucoup moins favorable aux épargnants qui voient d’ores et déjà la valeur réelle de leur patrimoine fortement s’éroder.

Avant cette crise du gaz russe, nous pensions que l’Europe échapperait à la récession car les carnets de commande étaient pleins. Les plans de relance post-covid infuseront dans l’économie en 2023 et il faudra certes continuer à investir pour la transition écologique, mais nous pensons désormais qu’il sera quasi impossible d’échapper à une récession ; le choc énergétique est trop violent sur l’économie réelle. Nous avons beaucoup échangé avec les industriels énergivores durant le mois d’août. Ils sont extrêmement inquiets. L’industrie européenne ne peut pas être compétitive avec de tels prix de l’énergie. C’est toute la chaine industrielle et économique qui est touchée et qui risque l’arrêt brutal si nous manquons de molécules de gaz. La situation sera tendue jusqu’en 2024 si les flux provenant du pipeline Nord Stream 1 restent à l’arrêt. C’est le temps industriel dont nous avons besoin en Europe pour réorganiser nos approvisionnements avec du gaz naturel liquéfié.

Investissements :

Nos investissements long (BDL Rempart, fonds Long/Short & Convictions, fonds PEA)

Nous avons profité du rebond qui a suivi les bons résultats semestriels pour céder certaines de nos participations dans les entreprises dont les marchés finaux sont les plus cycliques. Nous avons ainsi vendu nos participations dans Heidelberg Cement, Norsk Hydro et Daimler Trucks.

Nous avons augmenté le poids des sociétés qui vont continuer de profiter de la hausse des prix de l’énergie, notamment les producteurs d’électricité. Tous les industriels européens avec lesquels nous échangeons cherchent en effet à sécuriser une plus grosse partie de leur approvisionnement en énergie verte, même à des tarifs plus élevés. Il est donc fort probable que la rentabilité des projets en renouvelables s’en trouvera durablement améliorée.

Le débat fait rage sur la taxation des « super profits ». Pour que nous ayons envie de continuer à financer les investissements gigantesques qui nous attendent, il faudra continuer à faire confiance aux entreprises pour trouver le bon équilibre entre investissements et rémunération des actionnaires.  

Nos investissements Short (BDL Rempart, fonds Long/Short )

Nous avons profité du rebond de l’été pour protéger notre fonds BDL Rempart d’une forte correction. 

•Nous avons mis en place un panier de 40 entreprises dont les résultats risquent d’être fortement impactés par la baisse du pouvoir d’achat du consommateur européen. Les alertes sur résultats de ces quinze derniers jours en sont les signes avant-coureurs.

•Nous avons aussi mis en place une couverture optionnelle et indicielle sur le S&P 500. Cette couverture est tactique et exceptionnelle. L’Euro Stoxx50 qui nous avait servi de couverture jusque-là était devenu trop binaire pour en faire une bonne solution de couverture pour la fin d’année : déjà à son plus bas annuel fin août, et trop binaire en fonction des nouvelles sur le gaz russe.  

Avec ces mouvements, l’exposition nette du fonds BDL Rempart revient sur ses points ses plus bas historiques à 31.6%* (17.5% à la baisse avec l’option S&P).Notre exposition brute est de 161.4%*.

‍